事件點(diǎn)評(píng)：

10 月 12 日，錫業(yè)股份發(fā)布 2017 年前三季度業(yè)績(jī)預(yù)告， 公司前三季度歸母凈利潤(rùn)在 5.29 億元至 5.59 億元之間，為去年同期的 9.36 倍至 9.88倍，其中第三季度歸母凈利潤(rùn)在 1.7 億元至 2 億元之間，為去年同期的3.38 倍至 3.98 倍。

錫業(yè)龍頭，不斷拓展鋅、銦業(yè)務(wù)。 公司金屬儲(chǔ)量為錫 80 萬(wàn)噸，銅105 萬(wàn)噸，鋅 315 萬(wàn)噸。 公司是全球最大的錫生產(chǎn)商， 2016 年錫金屬國(guó)內(nèi)市場(chǎng)占有率 46.86%，全球市場(chǎng)占有率 22.64%。公司現(xiàn)擁有 8萬(wàn)噸錫錠產(chǎn)能、 2.4 萬(wàn)噸錫化工產(chǎn)能、 3.8 萬(wàn)噸錫材產(chǎn)能和 10 萬(wàn)噸銅冶煉產(chǎn)能。 2016 年公司非貿(mào)易錫錠產(chǎn)量 3.7 萬(wàn)噸，錫材產(chǎn)量 2.6萬(wàn)噸，錫化工產(chǎn)量 2 萬(wàn)噸，陰極銅產(chǎn)量 10 萬(wàn)噸，鋅精礦（金屬噸）產(chǎn)量 11 萬(wàn)噸。 2016 年 6 月公司公告定增項(xiàng)目， 涉及建設(shè) 10 萬(wàn)噸鋅、60 噸銦冶煉項(xiàng)目，建設(shè)期為 2 年， 項(xiàng)目建成后預(yù)計(jì)鋅、 銦年產(chǎn)量將分別達(dá)到 10.22 萬(wàn)噸和 87.40 噸，按照當(dāng)時(shí)的價(jià)格進(jìn)行測(cè)算，項(xiàng)目建成后年創(chuàng)造稅后凈利潤(rùn) 2.3 億元。

印尼、緬甸錫供給拐點(diǎn)已現(xiàn)，后續(xù)供給不足。 過(guò)去數(shù)年，緬甸大量開(kāi)采地表品味高于 5%的富礦，富礦快速枯竭，現(xiàn)已轉(zhuǎn)入開(kāi)采底下的低品位礦，成本大幅上升。此外緬甸靜態(tài)的儲(chǔ)量/開(kāi)采比僅為 11 年，后續(xù)供給乏力。 從 2017 年開(kāi)始，中國(guó)從緬甸進(jìn)口的錫礦砂和錫精礦一直處于下滑狀態(tài)。 印尼同樣面臨著錫礦山品味下滑的問(wèn)題， 疊加政府為了保護(hù)錫礦資源而進(jìn)行了限采，印尼的礦錫產(chǎn)量逐月下滑，從 2006 年的 1 萬(wàn)噸/月下滑到現(xiàn)在的 5000 噸/月。

電子、光伏拉動(dòng)錫的終端需求。 60%的錫消費(fèi)為錫焊料，電子產(chǎn)品為主要的下游之一。消費(fèi)電子行業(yè)較為成熟，年增速大約在 2%-5%，但隨著汽車(chē)電子化、可穿戴設(shè)備等新興領(lǐng)域的崛起和高速發(fā)展，消費(fèi)電子的增速也有所回升。此外，光伏電池片之間的連接也要用到錫焊料， 1MW 的光伏需要消耗金屬錫 120-140 千克， 2016 年全球光伏裝機(jī)量達(dá)到了 77GW，預(yù)計(jì)今年可達(dá)到 85GW，消費(fèi)錫 1.1 萬(wàn)噸，隨著全球光伏裝機(jī)量的快速增長(zhǎng)，未來(lái)將成為錫消費(fèi)的主要增長(zhǎng)點(diǎn)之一。

鋅礦加工費(fèi)再次下滑， 供給偏弱，需求穩(wěn)增長(zhǎng)，鋅價(jià)高位小幅爬升。9 月鋅礦加工費(fèi) TC/RC 再次下滑，側(cè)面驗(yàn)證鋅礦供給偏弱，與此同時(shí)截至 8 月份我國(guó)基建投資同比增長(zhǎng) 16%， 9 月中、美、歐制造業(yè) PMI分別上升到 52.4、 60.8 和 58.1，基建投資和制造業(yè)走強(qiáng)拉動(dòng)鋅的需求穩(wěn)定增長(zhǎng)。我們預(yù)計(jì)鋅價(jià)會(huì)維持在高位。

全球銅礦供應(yīng)拐點(diǎn)已現(xiàn)， 2020 年之前無(wú)大型礦山投產(chǎn)。 銅礦山的投產(chǎn)周期較長(zhǎng)，從資本支出到產(chǎn)能投放需要 4-5 年的時(shí)間， 2011年全球 30家主要礦山公司的資本支出達(dá)到峰值，之后逐年快速下滑，因此在 2015-2016 年全球新增銅礦產(chǎn)能也達(dá)到了峰值，之后將逐年下滑。全球十大銅企除力拓和必和必拓在 2020 年之后有新產(chǎn)能投產(chǎn)外，其余公司均無(wú)擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃，預(yù)計(jì)在銅需求穩(wěn)定增長(zhǎng)的情況下，銅價(jià)有望繼續(xù)上漲。

錫、鋅庫(kù)存下降。Wind 最新數(shù)據(jù)顯示 LME 錫庫(kù)存和鋅庫(kù)存分別為 2090噸和 27 萬(wàn)噸，是自 2012 年以來(lái)的最低值。

取消精錫出口關(guān)稅和配額， 國(guó)內(nèi)供過(guò)于求將得以緩解。 目前全球錫供應(yīng)存在一定缺口，而國(guó)內(nèi)市場(chǎng)仍屬于略微過(guò)剩的狀態(tài)。 2017 年，國(guó)家取消了精錫出口關(guān)稅和出口配額，精錫出口障礙消除，中國(guó)錫錠可以自由流入國(guó)際市場(chǎng)。一旦錫錠可以順利出口，全球錫錠的供需格局將會(huì)有所改變。

首次覆蓋，給予 “買(mǎi)入評(píng)級(jí)”。 公司主要產(chǎn)品錫、鋅、銅都步入了上行周期，與此同時(shí)公司不斷精簡(jiǎn)人員，控制成本，隨著 2019 年公司 10 萬(wàn)噸鋅、 60 噸銦冶煉項(xiàng)目全面達(dá)產(chǎn)，公司利潤(rùn)會(huì)大幅上升。 預(yù)計(jì)公司 2017-2019 的 EPS 分別為 0.49 元、 0.87 元、 1.31 元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)的 PE 分別為 29.9 倍、 16.9 倍、 11.2 倍。 首次覆蓋，給予 “買(mǎi)入評(píng)級(jí)”。

　風(fēng)險(xiǎn)提示： 錫、鋅、 銦、 銅等產(chǎn)品價(jià)格下降的風(fēng)險(xiǎn)，公司定增進(jìn)展及收益不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)，公司相關(guān)產(chǎn)品需求的不確定性。