海外光伏基本面持續改善,運營業務成為亮點。(1)保利協鑫2013年成本降至16.7美元,2014年自備電廠建成和硅烷流化床生產線投運有望使成本降至12美元。GCL的成本優勢和產能將限制2014年硅料價格的上漲空間,25美元/kg或是極限。(2)中游組件商出貨量大幅增長20-65%,一線企業的毛利率反彈至15-25%,積極轉型的晶科和阿特斯于扭虧為盈,Q4晶澳和天合也實現了單季度盈利。我們預計2014年制造商的盈利將繼續改善,本輪景氣周期至少可持續至2015年中期。(3)港股順風光電和聯合光伏快速布局電站運營,股價表現強勢。聯合光伏試水眾籌模式,加速光伏電站證券化進程。電站的金融化是大勢所趨,電站的商業模式創新給行業帶來極大的顛覆和想象力。

風電復蘇趨勢明確,運營商先于制造商復蘇。2013年港股三大風電運營商利用小時數開始回升,利潤率觸底反彈。基于盈利改善和2015年電價下調的預期,2014年風電運營商的投資熱情增強,新增裝機規劃有50%左右的增長。早在2012年底至2013年Q2,市場對港股風電運營商的盈利改善預期,逐步反映在估值上。運營商P/B增長和盈利復蘇時點較制造商早1年左右。隨著風機招標價的企穩回升和2014年風電裝機增長預期的建立,2013年三季度起,制造環節的復蘇開始得到市場認可。明陽風電2013年前三季度新簽訂單同比顯著增長,新簽訂單的增長將在2014年業績中體現。

海外新能源估值對A股市場估值的啟示。海外光伏估值修復幅度:下游>中游>上游。上游環節,相比GCL和DQ,特變電工在本輪周期中的估值修復不明顯,我們認為可能被市場低估。向下游電站轉型的公司得到更高溢價,電站運營商已逐漸被海外市場認可,估值取決于“已明晰的新增電站規劃對應的彈性”和“融資模式創新進展”。

特斯拉仍是鋰電板塊的主題投資主線。特斯拉的季度銷量、業績、新產品研發、在華拓展及充電站布局進度,如有超預期因素,鋰電板塊或有下一輪主題投資機會。