A股半年報，終于塵埃落定。

光伏行業表現慘烈，晶硅產業鏈業績均大幅下滑，頭部企業除阿特斯、晶科和天合盈利之外，其他基本虧損。

股價更是持續下跌，大家都在問“光伏見底了嗎？”

01

業績底

何為見底？

主要是業績底和估值底，我們先看看業績底。

光伏晶硅產業鏈，業績大幅下滑甚至大額虧損，主要原因是供需失衡導致產業鏈價格下跌、產能利用率降低和毛利率下滑，同時還可能伴隨應收賬款、存貨、固定資產等各類資產減值，進一步侵蝕凈利潤。

這當中，毛利率是關鍵，主要決定因素是產業鏈上下游博弈下的定價體系及衍生的產能利用率。

當前，硅料、硅片、電池片和組件等核心環節的上下游博弈仍在持續進行，價格體系仍然脆弱，毛利率還不能輕言觸底，硅片環節近期在嘗試反攻，但整體仍未走出困局。

其實，更重要的是各類資產減值。

由于A股季報、半年報均為未經審計，而年報則需會計師審計，因此可以預計今年年報在審計師的口徑下，各類資產將迎來進一步減值，再加之財務洗澡、重新出發的管理需要，明年4月底必將是“春雷滾滾”。

所以，業績方面盡管半年報已經有所反映，但在經營性業績（毛利率）未見改善的背景下，各類資產進一步“洗澡”必然會帶來業績繼續探底。

這個基本上是確定的事情。

02

估值底

業績尚未見底，那么估值呢？

既然業績尚未見底，已經是明牌，那么資本市場也必然部分甚至全部反映了，這也是光伏板塊一路下滑的根本原因。

一般情況下，估值底會先于業績底。

如果大家一致認可今年年報是業績底，那么估值底必然會在明年初的年報季之前提前到來，甚至已經到來。

反之，如果大家預期明年業績還會更差，業績底要到后年初甚至更靠后才會體現，那么估值底還會持續，反彈尚早。

當然，這當中還有個預期變化。

如果大家預期還有更壞的情況，業績還會更差，那么估值還會進一步往下走；如果大家預期不會有更壞的情況，但暫時也沒有改善的情況，那就只能底部徘徊了。

總之，業績底跟預期及變化有關。

03

見底順序

上述只是討論晶硅產業鏈整體情況。

由于硅料、硅片、電池片和組件等核心環節的業務屬性不同，彼此差異很大，因此其見底順序，無論是業績底，還是估值底，自然也會有差異，會有先后。

因此需要辯證地分析。

這也是很多朋友關心的話題，到底誰最先見底？誰最后見底？

這個話題的答案，不宜在線上公開討論，容易引起非議，畢竟仁者見仁，智者見智。

這里僅僅探討一些分析邏輯，其實光伏行業歷經數個周期，還是有可以參考的歷史經驗。

不同環節的見底順序，主要跟幾個因素有關：一是產能供需失衡情況（包括供給與需求的彈性），二是價格彈性，三是上下游博弈的話語權（包括下游客戶集中度），四是材料成本占比/資本支出占比（經營杠桿）。

從這些維度來看，組件應該是最先見底的，不過頭部企業紛紛一體化，淡化了這個結論，但傳統組件巨頭阿特斯、晶科和天合保持盈利至少也說明了這一點。

至于其他環節，大家自行揣摩了。

不管怎樣，產業鏈博弈是光伏永恒話題。

這個跟光伏行業的特點有關。晶硅產業鏈較長，上一個環節占下一個環節的成本占比較高，每個環節的技術、工藝、設備等完全不同，各環節存在不同的進入壁壘，而且各環節更是巨頭把持，紛爭不止。

如今，又到了光伏產業鏈的深度博弈時刻，并將深刻影響光伏行業的后續走向。